核心速览
- 营收：24Q1 净收入 19.6 亿美元，环比下滑 11%，同比仍增 24%。
- 利润：GAAP 净利润 6,560 万美元；若剔除加密资产减值，调整后利润 5.27 亿美元。
- 估值：晨星维持 170 美元公允价值，当前股价略高，评级 2 星（高估）。
- 并购：宣布以约 29 亿美元收购加密衍生品交易所 Deribit，强化国际版图。
一、财报拆解：交易降温，稳定币成亮点
1.1 交易收入承压
- 总交易量 环比减少 10.5%，导致 交易收入 下滑 18.9% 至 12.6 亿美元。
- 原因：一季度比特币、以太坊等主流币种价格回调，散户交易热情降温。
1.2 稳定币收入逆势高增
- USDC 相关收入 同比增逾 50%，部分抵消了交易收入下滑。
- 逻辑：USDC 市值扩张 → Coinbase 作为托管方赚取利息 → 收入更稳定。
1.3 加密投资减值拖累账面
- 公司仍持有大量加密资产，价格波动直接影响利润。晨星认为此举放大了 Coinbase 股票 的 波动性风险。
二、估值：170 美元公允价值如何得出？
晨星采用 现金流折现模型，关键假设如下：
| 关键变量 | 假设 | 对估值影响 |
|---|---|---|
| 2025 年交易收入 | 随加密市值温和增长 | +10 美元 |
| USDC 利息收入 | 市值继续扩张 | +10 美元 |
| 手续费长期压缩 | 每年下降 2–3% | 负向 |
| 折现率 | 高风险溢价 | 负向 |
👉 想亲手算一遍 Coinbase 估值？点这里获取完整模型思路。
三、护城河：领先却无“护城河”？
- 品牌与合规：在美国市场，Coinbase=“合规交易所”代名词，FTX 暴雷后优势放大。
- 费用溢价：散户愿为安全感多付 20–30 bps 手续费。
- 致命短板：收入高度依赖 加密货币价格；一旦熊市，溢价迅速消失。
结论：护城河 “无”，竞争优势仍脆弱。
四、财务健康度：现金充裕，杠杆极低
- 现金+稳定币 ≈ 100 亿美元；
- 有息负债 仅 42 亿美元；
- 净现金 状态，为寒冬储备弹药。
五、风险清单：高波动+监管灰犀牛
- 市场风险：加密市值若再腰斩，交易收入可能回到 2022 年低谷。
- 利率风险：USDC 利息与美联储基准利率挂钩，降息周期收入缩水。
- 监管风险：SEC、CFTC、FinCEN 多头监管，任何新规都可能抬高合规成本。
- ESG 争议：高能耗 PoW 币种、洗钱风险、利益冲突等议题持续发酵。
六、多空观点 PK
Bulls（看涨）
- 美国合规龙头，FTX 倒下后独享红利。
- 全球扩张（欧盟、新加坡牌照）打开第二增长曲线。
- 衍生品并购落地，高杠杆产品提升客单价。
Bears（看跌）
- 加密周期性强，熊市或持续数年。
- 手续费长期下行不可逆。
- 监管趋严，稳定币业务或被“银行化”挤压利差。
七、FAQ：投资者最关心的 5 个问题
Q1：现在买入 Coinbase 股票，需要择时吗？
A：晨星认为当前股价略高于 170 美元公允价值，短线追高风险大。可设定 回调 15–20% 时分批建仓。
Q2：USDC 利息收入能撑起半边天吗？
A：目前约占总收入 15–20%。若美联储进入降息周期，该业务增速将放缓，无法完全对冲交易收入波动。
Q3：Deribit 收购何时完成？对业绩贡献几何？
A：预计 2025 年底完成交割。Deribit 年化收入约 4–5 亿美元，合并后有望提升 Coinbase 衍生品市场份额至 30% 以上。
Q4：Coinbase 会分红或回购吗？
A：管理层倾向保留现金用于并购与合规投入，短期内 不会启动分红或大规模回购。
Q5：与比特币现货 ETF 相比，直接投资 COIN 有何优劣？
A：ETF 纯粹跟踪币价，波动更低；COIN 含 运营杠杆+稳定币收益，牛市弹性更大，熊市跌幅也更深。
八、结论：观望优于追高
综合 估值、护城河、风险 三维评估，晨星维持 170 美元公允价值。若你：
- 看好加密 长期牛市 → 可逢回调分批布局；
- 担心 监管或熊市 → 观望或选择 ETF 降低波动。
一句话：Coinbase 仍是加密经济的“铲子股”，但铲子也会生锈，价格合适再出手。