記得 2023 年年初，當大多數 DeFi 協議還忙著為熊市尋找敘事時，Ondo Finance 已經默默把美國國債搬上鏈。一年過去，RWA（Real World Asset）賽道市值從 1 億美元暴漲至 8.63 億美元，而 Ondo 佔據 1.25 億美元，穩坐第三把交椅。亮眼成績也收穫更多關注，Coinbase 把 ONDO 列為上幣觀察，_token_ 流通在即。然而，高潮之後往往才是真考驗：早一步押中美債的牌已經打響，Ondo 還需補上哪些缺口，才能繼續領跑？
一、回顧：為何「美債 RWA」成了第一波淘金熱？
傳統資產上鏈的故事早已有之，可為什麼偏偏是美債率先跑通？
- 無需教育市場的利率預期
在聯準會高利率週期裡，短期美債年息 5% 比比皆是。與其讓穩定幣在錢包沉睡，不如換成鏈上美債賺固定收益——風險低、收益穩，投資者決策門檻極低。 - 合規與流動性的雙重利好
美債是全球交易量最大、流動性最充裕的資產之一，再加上美國債券市場的監管框架清晰，方便機構「拷貝」一份鏈上憑證。 - 槓桿爆破後的風險厭惡
2022 年熊市擠泡沫，高 APY 的 DeFi 礦池後繼乏力。投資人從「槓桿挖礦」轉向「風險可控的現金管理」。此時一副「美債 + 區塊鏈」的組合拳，正好填補了市場空白。
這三大因素疊加，被 Ondo 精準踩中。於是有了：
代幣化美債基金$OUSG*、*生息穩定幣$USDY、貨幣市場基金$OMMF 三箭齊發，短時間攻入 RWA 頭部。
二、Ondo 的兩條產品線：合規合規，還是合規
在大眾眼中，Ondo 是典型的「前端合規、後端開放」的多層結構：
- 前端：所有購買 $OUSG、$USDY 的投資人都需 KYC/AML；美國人暫時被擋在門外，降低了 SEC 執法風險。
- 後端：借助 Flux Finance（ fork 自 Compound v2），把 KYC-token 作為抵押，面向全球 DeFi 用戶開放借貸，繞開准入限制，流動性加倍。
看似完美，但深入拆解，仍有細節可圖：
2.1 $USDY：搶占生息穩定幣先發優勢
USDY 機制簡潔：底層持有短期美債與活期存款，收益每日結算並直接反映到 token 淨值，類似鏈上「貨幣基金餘額寶」，TVL 6,500 萬美元。
風險點：USDY 由破產隔離 SPV 發行，雖強制信託架構，但二級市場流動性仍取決於造市商深度。一旦規模暴增，買賣價差或擴大。此時 Ondo 需引入更多券商型做市以及鏈上 AMM，來平滑掉波動。
2.2 $OUSG：針對機構的「鏈上 T-Bill ETF」
OUSG 瞄準大型機構，底層買入 BlackRock 的 SHV ETF，目前規模 1.14 億美元。相比 Mountain Protocol 後來推出的「同質產品」，OUSG 更突出「真實 ETF 貨架」，便於會計入帳。
然而在「鎖倉借貸」這一環，目前僅接受 USDT/USDC/DAI/FRAX 4 種穩定幣，利率靠市場博弈。倘若能在 Flux 上引入「浮動利率 + 跳升機制」，把潛在清算溢價分給出借人，就能進一步提升資金利用率。
2.3 $OMMF：尚未啟動的隱藏牌
SEC 合規貨幣市場基金的敘事，在 2023 年被 Superstate 炒得火熱，但至今未上綫。一旦產品核準，Ondo 擁有前端合規經驗與後端借貸基建，只需接手便能無縫對接，可視為後手殺招。
三、市場側的壓力：同質競品正在「包圍」
- Mountain Protocol：2023 年 9 月上線，僅用 4 個月 TVL 突破 8,000 萬美元，速度比 Ondo 更快。核心打法是低成本介面，社區空投預期一度刷屏。
- Centrifuge x Aave：老牌 RWA 借貸協議 Centrifuge 推出 Anemoy Liquid Treasury Fund，直接加入 Aave 的 GHO 抵押品名單，流量滲透優於 Ondo 單兵作戰。
- Franklin Templeton：華爾街巨頭自帶品牌背書，BENJI 鏈上基金的 24/7 申購/贖回體驗遙遙領先。
Ondo 若想守住份額，需要抓住三張牌：
- 資產多元化——從「純美債」延伸至投資等級公司債、高評級商業票據，甚至短端浮息債券。這既能提升收益，也能降低與競品的正面衝突。
- 流動性激勵——把代幣經濟模型與質押/借貸挖礦深度綁定，讓長達 5 年的解鎖期轉成協議飛輪，而非砸盤壓力。
- 跨鏈擴張——目前 80% TVL 集中在以太坊主網，一旦 Layer2、Solana、Cosmos 需求升溫，率先 Multichain 部署即可搶佔增量。
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四、代幣經濟：5 年長線鎖倉，如何與社區共贏？
ONDO 總量 100 億枚，現僅 14.3% 流通，剩餘超 85% 需分五年線性解鎖。團隊與私募投資者要到第六年才完全自由，這是雙刃劍：
- 正面：早期砸盤壓力小，給項目喘息窗口；
- 反面：若代幣無用例，市場難以產生持有動機。
Ondo 基金會最新提案顯示，52% 的代幣將用於生態激勵。可預見三大玩法重點：
- 借貸池早鳥獎勵：為 Flux Finance USDC/OUSG 池設置動態排放，早期 LP 可獲「量價兼收」的雙重回報。
- 跨鏈橋搶補貼：與 Wormhole/LayerZero 合作，為向新公鏈遷移的 OUSG 提供額外 ONDO 獎勵。
- 實物資產治理：或將解鎖 ONDO 的另一身份——對新增底層資產、費率調整的治理投票權，逐步培育「持幣者即債券持有人」的社區文化。
五、未來 12 個月的「補功課」清單
| 維度 | 已做之事 | 還需補強 |
|---|---|---|
| 資產端 | 純美債、貨基 | 公司債、CLO、浮息票據 |
| 結構端 | SPV 隔離、信託受益 | 保險投資組合雙層投保 |
| 流動性端 | 單一以太坊 | Arbitrum、Base、Sol |
| 合規端 | KYC-閘門 | 逐步放寬 KYC 級別 |
| 激勵端 | 簡單排放 | 動態權重收益樂高 |
只有把這5塊拼圖補齊，Ondo 才能擺脫「美債搬運工」的單一圈層印象，成為真正意義的「RWA 資產超市」。
FAQ：讀者最常問的 5 個問題
Q1：用戶如何快速判斷 Ondo 各產品風險高低？
A：$OMMF ≈ 貨幣市場基金 → 風險最低；$USDY ≈ 短債 ETF → 風險低；$OUSG ≈ 短債 ETF 套利 + DeFi 杠桿 → 風險中等，請視自身流動性需求選擇。
Q2：非美國人能直接買嗎？
A：Ondo 前端要求 KYC，但非美國護照持有人（加拿大、歐盟等）大多可通過，具體以 KYC 頁面情況為準。
Q3：ONDO 代幣現在是否具備現金流屬性？
A：目前僅用於治理與激勵；官方路線圖提到的「協議費回購」仍在評估階段。
Q4：若升息週期結束，16% 的美債收益趨近於無，Ondo 產品還有吸引力嗎？
A：屆時 Ondo 可能將底層資產轉向投資等級公司債或浮息工具，保證與 SoFR 掛鉤，仍能維持「高於穩定幣收益」的賣點。
Q5：如何避開高額 GAS？
A：Ondo 已在 Arbitrum 測試環境部署 beta 版本，官方預計 Q3 完成主網遷移。架好錢包即可在 Layer2 直接鑄造 $USDY、$OUSG，GAS 費用低至 ~0.2 美元。
從搶跑美債 RWA 藍海，到未來可能覆蓋「全球優級債券鏈上ETF」的新敘事，Ondo 已經騎上浪頭。但市場從不畏「最快」，只怕「最穩」。能否補上資產多元化、跨鏈流動性及社區激勵這三塊短板，將決定 2025 年它是否仍是 RWA 賽道的領跑者。